萬科等來了白衣騎士 持股定價又陷入兩難

3月12日，與寶能集團(tuán)打了9個月股權(quán)戰(zhàn)的萬科A（000002.SZ）率先祭出利劍，成為周末又一引人關(guān)注的新聞。

萬科公告稱，與深圳地鐵集團(tuán)3月12日簽署了一份合作備忘錄，主要內(nèi)容為萬科將購買深圳地鐵集團(tuán)下屬公司的全部或部分股權(quán)，預(yù)計(jì)交易對價介于400億-600億元之間，擬采取以向深圳地鐵集團(tuán)新發(fā)行股份為主。

3月14日，萬科召開2015年度業(yè)績媒體見面會。其前一日晚間公告的2015年年報(bào)顯示，2015年凈利潤為181.19億元，同比增長15.08%，擬每10股派7.2元（含稅）。在雙重因素刺激下，停牌的萬科港股3月14日一度應(yīng)聲大漲逾14%。

在資本人士看來，萬科A高位停牌，這也為其發(fā)行股份購買深圳地鐵集團(tuán)部分資產(chǎn)帶來了兩難：定價高了深圳地鐵集團(tuán)“不樂意”，定價低了其他股東又“不高興”。另外，雙方重組的順利實(shí)施也取決于第一大股東寶能系的態(tài)度。

白衣騎士到來

2015年資本市場呈現(xiàn)最引入矚目的一場大戲莫過于“寶萬之爭”。作為萬科的靈魂人物，王石去年12月的強(qiáng)硬表態(tài)反對寶能入主，讓這場戰(zhàn)爭的立場非常鮮明。

2015年12月18日，當(dāng)“寶萬爭”正酣時，萬科A緊急停牌謀求重組，王石四處尋找援手。經(jīng)歷了長達(dá)3個月的談判，萬科率先祭出了反抗招數(shù)：發(fā)行股份購買深圳地鐵集團(tuán)部分資產(chǎn)，交易對價介于400億-600億元。這也意味著，萬科A將繼續(xù)停牌重組。

官網(wǎng)顯示，深圳地鐵集團(tuán)前身為深圳市地鐵有限公司，成立于1998年7月31日，是深圳市國有資產(chǎn)監(jiān)督管理委員會直屬國有獨(dú)資大型企業(yè)。截至2015年底，集團(tuán)注冊資本金241億元，總資產(chǎn)2411億元，凈資產(chǎn)1503億元，資產(chǎn)負(fù)債率37.65%。

興業(yè)證券3月14日發(fā)布研報(bào)指出，深圳地鐵集團(tuán)物業(yè)開發(fā)在建項(xiàng)目9個，建筑面積約450萬平方米，同時還承擔(dān)了大量軌道交通樞紐、地鐵上蓋等物業(yè)的管理工作，預(yù)計(jì)此次合作將實(shí)現(xiàn)雙贏，有利于增強(qiáng)萬科在深圳的項(xiàng)目布局。

“深圳地鐵的資產(chǎn)和項(xiàng)目主要在深圳，但萬科是全國性房地產(chǎn)開發(fā)商，因此雙方這么大的合作對萬科的幫助實(shí)際是有限的。”北京某機(jī)構(gòu)人士對21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道記者表示。

深圳地鐵集團(tuán)與萬科的合作堪稱“神速”。21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道記者注意到，就在萬科和深圳地鐵集團(tuán)簽署備忘錄的3月12日，深圳地鐵萬科投資發(fā)展有限公司“悄然”在深圳成立。工商資料顯示，該公司注冊資本5000萬元，股東正是深圳地鐵集團(tuán)和萬科，持股比例分別為51%和49%。

上海某券商投行部負(fù)責(zé)人表示，深圳地鐵此時入局“寶萬爭”實(shí)際扮演著白衣騎士的角色，從交易金額和股價看，深圳地鐵很可能會成為萬科的第一大股東。

值得注意的是，除了深圳地鐵集團(tuán)，萬科還在謀求其他合作方。其3月13日的晚間公告還稱，“就公司目前籌劃的重大資產(chǎn)重組，除與地鐵集團(tuán)繼續(xù)談判之外，還在于其他潛在對手方進(jìn)行談判和協(xié)商”。

定價陷入兩難

雖然目前萬科與深圳地鐵集團(tuán)達(dá)成了初步合作，但仍有不少難邁過的“坎”。

2015年12月18日，當(dāng)寶萬爭正酣時，萬科A緊急停牌謀求重組，停牌價高達(dá)24.43元/股，創(chuàng)下7年多來的新高，較去年11月30日的漲幅已高達(dá)71.31%。

“萬科股價短期漲幅那么高，如果發(fā)行股份購買深圳地鐵資產(chǎn)，那么定增價將陷入兩難之地?！毕沩炠Y本執(zhí)行董事沈萌指出，根據(jù)重大資產(chǎn)重組規(guī)定，定增價最多折價90%。如果定價過高，作為國資的深圳地鐵集團(tuán)可能不樂意，也將承受國有資產(chǎn)流失的壓力；如果定價過低，中小股東就會不高興。

根據(jù)《上市公司重大資產(chǎn)重組管理辦法》，上市公司發(fā)行股份的價格不得低于市場參考價的90%，而市場參考價為此次發(fā)行股份購買資產(chǎn)的董事會決議公告日前20個交易日、60個交易日或者120個交易日的公司股票交易均價之一。

上海某券商投行部負(fù)責(zé)人指出，任何收購的關(guān)鍵點(diǎn)都是價格問題。停牌前萬科股價被炒高，定價高低要看如何選擇基準(zhǔn)日和前多少個交易日的均價?！八麄兛梢赃x擇前120個交易日均價，這樣股價短期波動的影響就小了。但是如果選擇基準(zhǔn)日前120個交易日的價格，定增價就會比較低，對深圳地鐵集團(tuán)來說是好事，但是對中小股東來說并不好?！?

在業(yè)績發(fā)布會上，當(dāng)被問到與深圳地鐵集團(tuán)合作如果成行的話，會否攤薄利益，萬科如何爭取中小股東的支持時，郁亮表示，“對我們的方案來說，不能獲得股東認(rèn)可根本通過不了，都需要絕大多數(shù)股東認(rèn)可。這個方案不僅對萬科現(xiàn)在有利，對未來的發(fā)展、戰(zhàn)略原則也有利?！?

持股比例推演

深圳地鐵集團(tuán)強(qiáng)勢入局寶萬爭，是否意味著長達(dá)9個月的股權(quán)之爭將早早結(jié)束？最終要看各方持股比例如何。

年報(bào)顯示，截至2015年12月31日，萬科總股數(shù)為110億股。深圳市鉅盛華股份有限公司及其一致行動人持有其A股股份26.81億股，占公司股份總數(shù)的24.26%，為公司第一大股東。華潤股份及其附屬公司合計(jì)持有萬科A股股份16.9億股，占萬科股份總數(shù)的比例為15.29%。另外，安邦集團(tuán)對萬科的持股比例為6.18%。

萬科停牌前20個交易日、前60個交易日、前120個交易日的均價分別為18.65元/股、15.33元/股和14.77元/股，打九折后分別為16.785元/股、13.797元/股和13.293元/股。假設(shè)按上述算法計(jì)算，并按照400億-600億元的交易對價，那么深圳地鐵集團(tuán)分別將獲得股數(shù)大致為24億-36億股、29億-43.5億股、30億-45億股。

按照上述發(fā)行股份區(qū)間，交易完成后，萬科總股數(shù)將分別增加至134億-146億股、139億-153.5億股和140億-155億股，那么寶能系持股比例將分別稀釋為18.36%-20%、17.5%-19.3%、17.3%-19.15%；而深圳地鐵集團(tuán)的持股比例分別為17.9%-24.7%、20.86%-28.3%、21.42%-29%。也就是說，通過確定交易總對價和定增價格，重組完成后，深圳地鐵集團(tuán)將“輕松”超過寶能系，成為萬科的第一大股東。

不過，寶能仍掌握著“生殺大權(quán)”——萬科與深圳地鐵的合作得以順利實(shí)施仍然需要征得寶能的“同意”。2015年末，萬科凈資產(chǎn)為1002億元，交易對價占凈資產(chǎn)的比例為40%-60%。萬科已將與深圳地鐵集團(tuán)的收購定為“重大資產(chǎn)重組”，因此此番交易將需要通過股東大會。

因此，寶能系能否對此重組方案投“贊成票”成為重組成功與否的決定因素之一。而投贊成票就意味著，拱手讓出大股東之位。

在股權(quán)結(jié)構(gòu)方面，郁亮表示，萬科主要有兩個方面的考慮，第一是要有利于萬科的全體股東，第二個就是要對公司長遠(yuǎn)發(fā)展有利。其還表示，“萬科與深圳地鐵談判，擬引入后者為最大股東。目前萬科與深圳地鐵仍在就后者是否成為最大股東進(jìn)行談判?！?

“寶萬之爭涉及到多層利益的博弈，不到最后一刻，誰都不知道結(jié)局是什么?！北本┮晃环康禺a(chǎn)基金人士指出。

（來源：21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道 安麗芬）