券商資管超人談投資:炒股不靠牛市

2015年的A股可謂牛市、熊市、震蕩市三位一體的市場，2016年春節(jié)前的短短25個交易日，上證指數(shù)跌幅更達21.92%。在一次次的極端行情下，不管公募還是私募，能夠連續(xù)穿越三輪大幅調(diào)整還生存得不錯的機構或個人少之又少。

去年6月市場開始大幅調(diào)整時，記者曾采訪了少數(shù)派投資總經(jīng)理周良，其當時已表示中小創(chuàng)指數(shù)頭部確立。

這位在1991年就開立股票賬戶的私募牛人，當年還只是一位散戶時，就經(jīng)歷過“老八股”的飆升、認購證的瘋狂和1994年的熊市。他坦言，輸贏之間，他積累起了最草根的炒股經(jīng)驗。2009年，周良參與了浙商證券資產(chǎn)管理總部的籌建；2013年8月，他創(chuàng)立了私募基金少數(shù)派投資。

可能是基于擁有豐富的投資經(jīng)驗，周良管理的產(chǎn)品在去年8月和今年1月的大幅調(diào)整中，同樣較好的規(guī)避了市場風險。三次大調(diào)整中，其管理產(chǎn)品凈值的最大絕對回撤僅在10%，今年以來部分產(chǎn)品甚至是零回撤。

那么，他究竟是如何做到的？

談極端行情：

高換手率類似2007年

NBD：您管理的產(chǎn)品在2015年以來的幾次大調(diào)整中都沒有受到明顯損傷，在第一次大調(diào)整時我曾采訪過您，您就已經(jīng)提到創(chuàng)業(yè)板、中小板頭部確立。當時是根據(jù)哪方面因素做出的判斷？

周良：我們是絕對收益的投資風格和理念。在市場的各個階段，無論是牛市、熊市、震蕩市，都會不斷衡量各種投資機會中盈利與風險的關系，尋找那些收益大于風險的機會和項目。不會因為單方面追求收益，而去承擔過高的風險。

去年二季度，在當時中小創(chuàng)估值全球第一、市場情緒極度樂觀的情況下，出現(xiàn)牛市高點的可能性很大，也出現(xiàn)了相當多的危險信號。涉及我們投資方法的保密，我只舉一個例子。

例如流通股的換手率，中小創(chuàng)已達到每天5%，這是一天的換手率，如果算上大股東可流通但不換手的比例，當時十個交易日，流通股就可以全部換手一遍。這在中國證券市場歷史上，甚至全球市場都是極其罕見的。這個信號只有在2007年A股牛市的頂部階段出現(xiàn)過。

至于具體哪一天會出現(xiàn)最高點，誰也不知道，但已經(jīng)可以判斷是頂部區(qū)域了。這種情況下，潛在風險已遠遠大于潛在收益。

NBD：去年8月以及今年1月兩輪大的調(diào)整中，從您管理產(chǎn)品的凈值來看，也較好地控制了回撤，能否分享下您當時是如何做出準確判斷的？

周良：牛市和熊市都是市場必須經(jīng)歷的過程。我們已經(jīng)摸索出了一些在熊市行之有效的投資方法。與牛市精選個股、長期高倉位持有不同，在熊市中控制凈值回撤的最好辦法，是空倉；在熊市取得盈利的最好機會，是超跌反彈。

我們旗下有兩只產(chǎn)品成立時間較早，積累了較大的收益。在2015年二季度市場的一片狂熱中，我們越來越謹慎，逐步回避中小創(chuàng)的股票，并降低整體倉位。所以在6~7月大幅調(diào)整的1.0階段，回撤較小。在7月9日市場出現(xiàn)超跌反彈時，我們高倉位參與，凈值創(chuàng)出新高。

由于判斷市場已經(jīng)進入熊市階段，在7月的反彈走弱后，我們又及時空倉，回避了8月的大幅調(diào)整2.0階段。在8月25日市場連續(xù)快速下跌后，我們又參與了一次超跌反彈。雖然買在低位，但盈利不多。

我們熊市的操作原則是長線空倉，短線參與超跌反彈。當時市場小幅反彈后，出現(xiàn)震蕩。我們再度空倉，也錯過了市場去年四季度的反彈。但我們頂住市場壓力，堅持熊市長線空倉，又成功回避了今年1月大幅調(diào)整3.0階段。對于我們來說，要把寶貴的現(xiàn)金留到市場低位，等到可以從容選股建倉的機會。

NBD：您覺得這幾輪市場的大幅調(diào)整，對專業(yè)投資人或是普通投資者來說，最值得反思的是什么？

周良：牛市大家都賺錢，但很多投資者在市場的調(diào)整過程中，又回吐了大部分盈利。經(jīng)歷市場的幾輪牛熊循環(huán)，卻不能積累絕對收益。這是股市投資的大忌。

放棄那些高風險的投資機會，會影響短期凈值表現(xiàn)。但對于長期投資積累絕對收益來說，卻至關重要。放棄那些高風險的投資機會，才能更好地在長期投資中積累收益。市場高潮時的謹慎和對絕對收益的堅持，才能在市場恐慌的低位，手握大量寶貴現(xiàn)金，從容選股建倉，才能有機會抓住市場超跌反彈的機會，兌現(xiàn)收益。

談投資：

方法也要不斷進化

NBD：關注到您在券商資管從業(yè)期間，管理產(chǎn)品業(yè)績非常不錯。回想這段經(jīng)歷，您最大的收獲是什么？

周良：投資理念和投資方法是隨著投資經(jīng)驗的積累不斷進步的。在申萬資管、理柏基金評級和浙商資管十多年的時間，也是我的投資理念和投資方法逐漸形成的時間。

股票投資的目的是能夠把絕對收益長期積累起來，而不是牛市賺錢、熊市虧錢。股市里一時賺到錢是容易的，要長期盈利是不容易的。股票投資長期盈利的關鍵是要在市場的周期循環(huán)中，能夠積累盈利，最終達到長期盈利的目標。積累絕對收益是我們唯一的目標，也是我們的投資理念。

不要為了一時賺到錢而去承擔過高的風險，需要選擇收益風險性價比好的項目和時機以實現(xiàn)長期盈利的積累。在過去多年的股市投資中，我們對此的體會越來越深。

為了絕對收益這個唯一的目標和理念，在牛市、熊市的各個階段，在不同的市場環(huán)境下，我們要采用很多種不同的投資方法。有時需要堅守，有時需要靈活。市場每年都在變化，不要指望單一的投資方法可以包打天下。市場環(huán)境在變，投資者結構在變，上市公司在變，投資方法也要不斷進化。

NBD：能否分享下您獨特的選股方式？您認為的好股票應該具備哪些特征？

周良：在市場的不同階段，我們用不同的投資方法。對于牛市和熊市，對于短線和長線，我們的選股方法是不一樣的。市場千變?nèi)f化，單一的方法是不適用所有的市場階段。

例如，對于市場底部階段或者牛市初期，我們的選股標準如下：

1）細分行業(yè)有增長空間；

2）企業(yè)競爭優(yōu)勢明顯；

3）未來三年的業(yè)績增長可預測、確定性高；

4）PEG（注：市盈率相對盈利增長比率）<0.7。

NBD：您管理的少數(shù)派5號不僅回撤較小，且在市場調(diào)整時，凈值還創(chuàng)出新高。但是還有部分產(chǎn)品，比如少數(shù)派7號、少數(shù)派求是1號產(chǎn)品，雖然凈值回撤也不算大，但是凈值表現(xiàn)較為一般，主要是什么原因？這些產(chǎn)品在建倉策略上有何不同？

周良：少數(shù)派7號和求是1號都是在2015年二季度市場高位成立的。在股指下跌50%的情況下，凈值的絕對回撤只有10%。與很多當時成立的同類產(chǎn)品相比，對回撤風險的控制還是很不錯。當市場在7月出現(xiàn)超跌反彈機會時，這兩個產(chǎn)品還在做安全墊的階段，倉位較低，錯過了超跌反彈的機會。

目前是熊市的中期

NBD：進入2016年以來，在經(jīng)過了這么大幅度的下挫后，您對接下來市場的判斷如何？

周良：牛市只剩遠去的背影，去年下半年進入熊市早期，目前處于熊市中期，可能演變?yōu)槁?。牛市和熊市都是市場周期循環(huán)必須經(jīng)歷的階段。

2016年市場行情可能是2011年甚至2008年的重演，普通投資者是很難盈利的。雖然創(chuàng)業(yè)板指數(shù)跌幅已經(jīng)達到50%，但相對于2012年12月585點的起漲點，還有2.5倍的漲幅，中證500指數(shù)也還有一倍以上的漲幅。

企業(yè)對IPO的狂熱，巨量的定向增發(fā)，大小非減持的巨大壓力，恰恰說明了目前二級市場估值并不便宜。當大家都要把錢從桌子上拿走的時候，下跌就不可避免。

我們認為2016年是熊市的中期，行情不容樂觀。經(jīng)過兩年盈利巨大的牛市，中小創(chuàng)估值處于歷史高位，AH股的溢價也處于相對高位。2016年IPO融資將超過2000億元，增發(fā)融資可能繼續(xù)超過1萬億元。市場的資金供需平衡很緊張。

NBD：如果行情要往上突破，您覺得需要具備哪些條件？

周良：在熊市階段，很難看到向上突破的走勢，大多數(shù)都是短線超跌反彈的走勢。要出現(xiàn)中期向上突破的走勢，我覺得要有下面幾個條件。

1）下跌幅度足夠大，騰出上漲的空間；

2）市場情緒極度悲觀，并持續(xù)數(shù)月；

3）影響市場預期的降杠桿、融資再融資、匯率、經(jīng)濟增速等問題被市場基本消化；

4）PEG<1的公司大量出現(xiàn)。

NBD：如果說2016年還存在結構性機會，您認為哪些板塊值得重點關注？原因是什么？

周良：市場大跌后，反彈很弱。疊加全球商品和金融市場動蕩，全球股市普遍下跌，后市還是讓人不安。A股最大的特點是極端的情緒化，漲的時候漲過頭，跌的時候跌過頭。對于靠情緒支撐的市場，投資者情緒的極端變化會帶來極端的走勢。

聰明的投資者要利用市場的這種情緒化走勢來配置投資，而不能隨大流，被市場的情緒化所裹挾。市場上賺錢的永遠是少數(shù)人，大部分人的投資判斷是錯誤的，與其和大多數(shù)人的行為模式一樣，不如適當與大眾反著做。

應對熊市行情，大部分時間要空倉。只有在極度超跌的情況下，才可以短線介入做超跌反彈。切記投資的目的是能夠把絕對收益長期積累起來。當市場的潛在收益和潛在風險的性價比不夠高時，空倉就是最好的投資策略。

熊市中只有在極度超跌的情況下，才是做超跌反彈的低風險機會。超跌反彈的機會在2015年7月9日以及隨后的8月26日出現(xiàn)過。今年2月或3月出現(xiàn)的可能也在增加。不要每天都想著會有高性價比的超跌反彈機會，一年也就一兩次而已，大部分時間要空倉等待。

我們采用這種方法不僅連續(xù)躲過了去年6月以來的三次大幅調(diào)整，凈值還創(chuàng)出新高。做短線超跌反彈要選擇高流動性和高彈性品種?？煽紤]次新股、跌破高管員工持股價股、被平倉股、券商、創(chuàng)業(yè)板權重股、創(chuàng)業(yè)板ETF等。而且只能短線參與，一旦反彈走弱，就要果斷再次空倉。

談新三板：

可關注參與IPO輔導的四十多家企業(yè)

NBD：談到新三板，2015年也是不平靜的一年，掛牌家數(shù)超過5000家，而在經(jīng)過上半年瘋狂后，下半年做市市場又萎靡不振，您覺得目前對于新三板的關注，主要應該放在哪些方面？

周良：對于新三板，除了關注企業(yè)基本面、市場資金面以外，對政策面要尤為關注。此外，市場制度建設和機構投資者的引入，不是一蹴而就的，對于其進展和效果，要一步一步跟蹤。

新三板去年一季度時的火爆和隨后的腰斬行情，就是市場對于政策面預期較高，而實際政策遲遲不落地引起的。有了去年市場巨幅波動的前車之鑒，市場參與各方都會冷靜很多。

另外，要觀察分層、轉板、機構投資者引入等政策的落地進程，選擇獲益的個股，是今年新三板投資的主題。但在政策沒有落地以前，不宜過早拉高倉位，以避免類似去年二季度新三板大幅度波動的風險。

NBD：2015年，少數(shù)派也成立了幾只產(chǎn)品投資新三板，請問您對于新三板投資標的的選擇主要從哪些方面考慮？

周良：隨著掛牌企業(yè)數(shù)量的不斷增多，可供選擇的優(yōu)質(zhì)標的大大增加。我們把研究重點放在分層、轉板預期較強的企業(yè)上，層層篩選標的。我們只投資有做市商的企業(yè)，而且一直偏好較大規(guī)模、較高行業(yè)增長潛力的企業(yè)，這些也是分層轉板預期較強的企業(yè)。從我們的研究看，這些企業(yè)的業(yè)績成長性和估值都非常有吸引力。

NBD：如果現(xiàn)在有投資者要進入新三板投資，您有哪些比較具體的建議？

周良：要把新三板看做股權投資的市場，而不是二級市場。要有長期投資的計劃，投資周期會長達3~5年。新進入的投資者2016年可以把注意力集中在已經(jīng)參與IPO輔導的四十多家企業(yè)上。

周良投資生涯的重要時點

1991年，周良開立股票賬戶，歷經(jīng)“老八股”的飆升、認購證的瘋狂和1994年A股跌幅最大的一次熊市。

1994年7月滬指見底的前幾天，周良撰寫了人生第一篇股評。

2009年，周良參與了浙商證券資產(chǎn)管理總部的籌建。

2010年，他管理的第一個股票型產(chǎn)品浙商金惠1號成立，當年就排名券商股票型產(chǎn)品第一，且業(yè)績長期排名行業(yè)前10%，被譽為“券商資管超人”。

2013年8月，周良創(chuàng)立了私募基金少數(shù)派投資。（來源：每日經(jīng)濟新聞）