深圳地鐵現(xiàn)身：寶能系陷兩難 抉擇決定“寶萬之爭”最終走向

合縱連橫——這一興起于戰(zhàn)國時(shí)期的軍事、外交策略，在兩千多年后的資本市場商戰(zhàn)大片“寶萬之爭”中，再次得到了應(yīng)用：面對(duì)著“寶能系”咄咄逼人的奪權(quán)攻勢(shì)，萬科及其管理層在與安邦保險(xiǎn)“結(jié)盟”之后，如今又欲借道資產(chǎn)重組，將經(jīng)營、價(jià)值理念相近的深圳地鐵集團(tuán)納為戰(zhàn)略盟友，加之多年來對(duì)萬科管理層始終給予默默支持的華潤，萬科管理層陣營的實(shí)力無疑得到空前壯大，“多家抗寶”的局面似已形成。

萬科重組底牌漸露，被外界看成“野蠻人”角色的寶能系同樣面臨抉擇：以拿下萬科控股權(quán)為目的，寶能系前期已消耗了數(shù)百億資金，其中不乏以資管計(jì)劃方式所借入資金。相較于寶能系前期的持續(xù)追高買入，反觀深圳地鐵集團(tuán)在本次重組中則計(jì)劃向萬科注入400億-600億元資產(chǎn)，并有望取代寶能系成為萬科新的第一大股東。因此，對(duì)寶能系而言，若在日后的股東大會(huì)中放行本次重組，那么其“控股萬科”大計(jì)將基本宣告流產(chǎn)；若日后其投出反對(duì)票對(duì)本次重組設(shè)障，后續(xù)是否還有充足的資金彈藥以及現(xiàn)有持股潛在的“爆倉”風(fēng)險(xiǎn)則是其亟需考慮的問題。更何況，萬科方面盟友眾多，即便寶能系否掉本次重組，其最終能否控股萬科也充滿了未知數(shù)。

顯然，寶能系針對(duì)本次重組的利弊權(quán)衡，將決定“寶萬之爭”的最終走向。

深圳地鐵集團(tuán)浮出水面

在A股股票停牌近三個(gè)月之后，萬科籌謀許久的資產(chǎn)重組事項(xiàng)日前終獲實(shí)質(zhì)性進(jìn)展。萬科昨晚公告顯示，公司3月12日與深圳市地鐵集團(tuán)有限公司簽署合作備忘錄，根據(jù)備忘錄內(nèi)容，萬科將在本次重組中購買深圳地鐵集團(tuán)下屬公司（下稱“目標(biāo)公司”）的全部或部分股權(quán)，由此實(shí)現(xiàn)地鐵集團(tuán)部分優(yōu)質(zhì)地鐵上蓋物業(yè)項(xiàng)目資產(chǎn)的注入。

進(jìn)一步來看，雙方本次交易對(duì)價(jià)初步預(yù)計(jì)在400億-600億元之間，具體交易對(duì)價(jià)以獨(dú)立第三方的評(píng)估結(jié)果為依據(jù)。在此基礎(chǔ)上，萬科擬采取以向地鐵集團(tuán)新發(fā)行股份為主，如有差額以現(xiàn)金補(bǔ)足的方式收購地鐵集團(tuán)持有的目標(biāo)公司全部或部分股權(quán)。

記者注意到，就在萬科昨晚發(fā)布合作公告的同時(shí)，深圳市地鐵集團(tuán)官網(wǎng)同步發(fā)布了雙方合作的新聞。資料顯示，深圳地鐵集團(tuán)是深圳市屬大型國有獨(dú)資企業(yè)，承擔(dān)深圳城市軌道交通投融資、建設(shè)、運(yùn)營，目前凈資產(chǎn)1503億元，總資產(chǎn)2411億元。秉承“建地鐵就是建城市”理念，深圳地鐵集團(tuán)依托快速發(fā)展的城市軌道交通網(wǎng)絡(luò)，通過軌道交通上蓋運(yùn)作物業(yè)開發(fā)，目前已擁有地鐵上蓋物業(yè)開發(fā)項(xiàng)目10個(gè)，分布于前海蛇口自貿(mào)區(qū)、深圳灣超級(jí)總部基地以及福田、龍華等深圳市各重要發(fā)展區(qū)域，總建筑面積約500萬平方米，產(chǎn)品涵蓋住宅、商業(yè)、寫字樓、酒店等多種業(yè)態(tài)，均為大規(guī)模城市綜合體項(xiàng)目。

早在去年12月末重組方向尚未明朗之際，本報(bào)便指出萬科的交易對(duì)手方應(yīng)是認(rèn)可王石、郁亮經(jīng)營理念的產(chǎn)業(yè)資本，如今合作備忘錄的簽署印證了這一點(diǎn)。萬科和地鐵集團(tuán)通過本次合作將共同實(shí)施“軌道+物業(yè)”的發(fā)展戰(zhàn)略，且未來隨著地鐵線路的延伸，萬科將有機(jī)會(huì)以合理價(jià)格獲得源源不斷的開發(fā)資源，化解解決核心城市土地資源緊缺的問題。而在資本層面，地鐵集團(tuán)的入股也將對(duì)萬科股東結(jié)構(gòu)帶來重大改變。

在上述背景下，雙方對(duì)本次合作都予以高度重視。萬科董事會(huì)主席王石、總裁郁亮以及深圳地鐵集團(tuán)董事長林茂德均出席了當(dāng)日的合作簽約儀式。林茂德稱本次與萬科的合作是深圳地鐵集團(tuán)模式創(chuàng)新的重要舉措，符合國家發(fā)展混合所有制經(jīng)濟(jì)的戰(zhàn)略導(dǎo)向。

作為萬科的靈魂人物，王石則在現(xiàn)場表示，深圳地鐵集團(tuán)“共同承擔(dān)責(zé)任、共同創(chuàng)造價(jià)值、共同分享成果”的企業(yè)價(jià)值觀與萬科的合伙人理念十分契合?！拔覀兿嘈?，在相近的愿景和價(jià)值觀引領(lǐng)下，雙方的長期合作將為深圳這座城市貢獻(xiàn)更多的力量，也開啟我們雙方更加美好的明天?！?

寶能系面臨兩難抉擇

同樣針對(duì)公司股東（或潛在股東），王石對(duì)于深圳地鐵集團(tuán)的上述表態(tài)，與其此前對(duì)寶能系的態(tài)度無疑構(gòu)成了強(qiáng)烈反差?；叵肴ツ?2月中旬寶能系增持萬科步入高潮之際，王石曾高調(diào)發(fā)聲稱不歡迎寶能系成為萬科第一大股東，核心理由則是寶能方面信用不夠，能力不夠，運(yùn)作太激進(jìn)，不守規(guī)則。

再看萬科本次與地鐵集團(tuán)的合作，除在產(chǎn)業(yè)層面形成優(yōu)勢(shì)互補(bǔ)外，萬科的另一目的即是通過此番引援，在資本層面進(jìn)一步對(duì)抗乃至震懾寶能系。

目前，寶能系合計(jì)持有萬科24.26%股權(quán)，從而以26.81億股的持股規(guī)模位列第一大股東。而根據(jù)本次交易方案，深圳地鐵集團(tuán)旗下資產(chǎn)將作價(jià)400億-600億元注入萬科，且萬科支付對(duì)價(jià)主要以向地鐵集團(tuán)新發(fā)行股份為主。在此背景下，盡管增發(fā)價(jià)格未定，但若以萬科A股股價(jià)停牌前20個(gè)交易日的90%作為發(fā)行價(jià)參照標(biāo)準(zhǔn)（16.71元/股），那么按注入資產(chǎn)下限計(jì)算（不考慮支付現(xiàn)金份額），深圳地鐵集團(tuán)將可獲得約23.94億股萬科增發(fā)股份；而取中間值500億計(jì)算，其對(duì)應(yīng)獲得增發(fā)股份規(guī)模則將達(dá)到29.92億股，進(jìn)而超過寶能系，成為萬科新任第一大股東。

顯然，本次重組的實(shí)施將極大稀釋寶能系持股比例并降低其話語權(quán)。由于萬科本次資產(chǎn)重組須經(jīng)出席股東大會(huì)股東所持表決權(quán)的2/3以上通過，若寶能系放行本次重組，則意味著其放棄了對(duì)萬科控股權(quán)的爭奪，前期的高價(jià)購股行為也不再有意義。由此來看，寶能系未來投出反對(duì)票似乎更符合自身利益。

不過，即便本次重組未能實(shí)施，寶能系當(dāng)前持股比例仍不足以助其奪權(quán)。鑒于其在前期舉牌過程中已動(dòng)用了大量杠桿資金，是否有充足彈藥支撐后續(xù)增持也是考慮要素之一。不僅如此，據(jù)記者計(jì)算，寶能系前期用于增持萬科的七大資管產(chǎn)品的整體平倉線水平應(yīng)在14.72元左右，但由于西部利得（起始規(guī)模75億元）和泰信（37.5億元）旗下資管產(chǎn)品是后期建倉，其持股成本應(yīng)高于上述平均成本。由于萬科A股恰在股價(jià)高位時(shí)停牌，且停牌后股指大幅下跌，因此，若萬科重組未果復(fù)牌補(bǔ)跌，寶能系或面臨個(gè)別產(chǎn)品爆倉的風(fēng)險(xiǎn)。可做參考的是，在宣布籌劃資產(chǎn)重組后，萬科H股已先于A股復(fù)牌，最新股價(jià)為18.32港元，折合人民幣約15.33元。

另值得一提的是，除深圳地鐵集團(tuán)外，萬科似乎也在接洽其他盟友。根據(jù)公告，公司目前籌劃的重大資產(chǎn)重組，除與地鐵集團(tuán)繼續(xù)談判之外，還在與其他潛在對(duì)手方進(jìn)行談判和協(xié)商。面對(duì)著萬科實(shí)施的“合縱連橫”策略，寶能系的進(jìn)退選擇引人關(guān)注。

萬科去年銷售額再創(chuàng)新高

在A股眾多上市房企中，寶能系百億資金砸向萬科顯然不是隨意之舉。

在披露重組進(jìn)展的同時(shí)，萬科2015年年報(bào)也于當(dāng)天正式亮相。數(shù)據(jù)顯示，萬科2015年實(shí)現(xiàn)銷售面積2067.1萬平方米，銷售金額2614.7億元，同比分別增長14.3%和20.7%，在全國商品房市場的占有率進(jìn)一步上升至3%。無論銷售金額還是市場占有率，都創(chuàng)造了行業(yè)有史以來的新紀(jì)錄。

在經(jīng)營業(yè)績方面，萬科去年共實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入1955.5億元，同比增長33.6%；實(shí)現(xiàn)凈利潤181.2億元，同比增長15.1%。2015年萬科銷售金額大幅增長的同時(shí)，公司總營銷費(fèi)用卻不升反降，營銷費(fèi)用率有所降低。2015年萬科全年的銷售費(fèi)用為41.4億元，占銷售金額的比例為1.58%，較2014年下降0.52個(gè)百分點(diǎn)。以良好的經(jīng)營業(yè)績作后盾，萬科在分紅派息方面也進(jìn)一步加大力度，公司擬在2015年度實(shí)施每10股派7.2元（含稅）的分紅計(jì)劃，現(xiàn)金分紅占凈利潤的比例為43.87%。

值得一提的是，王石早前在“炮轟”寶能系時(shí)，曾反復(fù)強(qiáng)調(diào)“萬科最大的資產(chǎn)就是無形資產(chǎn)，是公司的品牌、信用”。如今，隨著年報(bào)的出爐，公司總裁郁亮也進(jìn)一步表示，“客戶滿意最后都會(huì)體現(xiàn)在品牌價(jià)值上，這一點(diǎn)在房地產(chǎn)白銀時(shí)代至關(guān)重要。任何時(shí)候都不能透支客戶對(duì)萬科品牌的信任，萬科依然追求的是有質(zhì)量的增長?！?

在股東方面，隨著“寶萬之爭”的愈演愈烈，萬科截至2015年末十大股東中的半數(shù)席位已被寶能系、安邦保險(xiǎn)所占據(jù)，而前期持有大量股權(quán)的銀河證券、中信證券等機(jī)構(gòu)則逢高減持。不過，證金公司則仍堅(jiān)守在十大股東陣營中，即便股價(jià)大漲，其所持3.3億股股份也未在去年四季度實(shí)施減持。

（來源：上海證券報(bào) 徐銳 邱江）