5.自營的雙線模式不同于純電商，線上費用率由線下資產(chǎn)拉低，更具備體驗及效率優(yōu)勢。倉配一體化是未來消費升級的主要物流模式，倉配一體化模式核心競爭壁壘在倉儲，自建倉儲折舊費用率顯著低于租賃費用率，且雙線模式的拿地較純電商有優(yōu)勢，雙線模式已經(jīng)在倉儲方面已經(jīng)建立競爭優(yōu)勢，而純電商建設倉儲需要經(jīng)過一段時間。對于京東等純電商來說，核心競爭優(yōu)勢之一在于物流體驗好，但隨著平臺型電商以及線上線下融合的企業(yè)物流體驗提升，物流體驗的核心優(yōu)勢被縮小，且雙線模式下物流費用率低于純電商的模式，雙線模式下的前端價格更具備調(diào)整的靈活性，雙線模式體驗更優(yōu)，未來純電商用戶存在流失的可能性。從阿里菜鳥網(wǎng)絡，蘇寧云商自建倉儲，且不斷加碼配送，服務體驗在提升，未來行業(yè)物流體驗差距將縮小。費用端體現(xiàn)來看，純電商京東的物流以及引流費用率在上升，雙線模式的蘇寧云商引流費用率及物流費用率在下降，蘇寧物流體驗大幅提升，縮短與京東體驗差距。
投資建議：雙線模式迭代下，蘇寧是龍頭，更具備投資價值，短期內(nèi)四季度是電商旺季，投資價值明顯。雙線模式迭代下，蘇寧云商是業(yè)態(tài)變革龍頭。零售扭虧為盈，盈利或環(huán)比提升，背靠阿里，金融業(yè)務迎放量增長，目標價19.61元，維持“買入”評級。蘇寧云商將通過線下蘇寧云店/易購服務站等提高收入基數(shù)，利用差異化的產(chǎn)品/高品質(zhì)的服務提升毛利率水平，線上加強運營，強化與競爭對手相似品類的價格優(yōu)勢。蘇寧與天天快遞優(yōu)質(zhì)物流資源，與阿里對接之后，全面開放，將貢獻顯著收入，同時，集團在金融全面布局，交易額將加速成長。預計2017-2019年公司實現(xiàn)營業(yè)收入1845.23/2263.96/2846.15億元，同比增長24.19%/22.69%/25.72%；歸屬母公司凈利潤為10.53、19.48、45.31億元，同比增長49.43%/85.04%/132.63%。
風險提示：線上線下融合不及預期；消費者習慣改變，電商沖擊加大；
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